Seçim yılında mali disiplin, bir oksimoron mu?...

Mali kural, IMF ile son stand-by anlaşmasının bitiminden önce (Mayıs 2008) IMF çıpasının yerini alabilecek bir uygulama olarak bu köşedeki yazılarımda gündeme getirdiğim bir kurallı maliye politikası uygulamasıdır. Diğer bir deyişle, temel mali değişkenler üzerine konulan sayısal sınırlamaları içeren ve şeffaflık, öngörülebilirlik ve hesap verebilirlik gibi temel ilkeleri kamu maliyesine kalıcı olarak yerleştirmesi beklenen bir kurallar bütünüdür. Dolayısı ile, bir miktar gecikme olsa da, bu konuda düğmeye basılmış olunmasına herhalde en olumlu bakanlar arasındayım. Ancak, bu konudaki önceki yazılarımda da vurguladığım gibi, mali kural uygulamasının sihirli bir değnek olmadığının, aslında önemli olanın niyet olduğunun ve nihai değerlendirmenin uygulama sonuçlarıyla yapılabileceğinin de bilincindeyim. Ayrıca, vurguladığım diğer önemli bir unsur da, mali kural dizaynına sadece parametreler özelinde bakılmaması, uygulama, gözetim ve denetim esaslarını içeren yasal altyapının en az bu değerler kadar önemli olduğuydu. Bu açıdan baktığımda, kapsam ve seçilen parametreler yönünden daha güçlü görünen mali kuralı, gözetim ve denetim alanlarındaki zayıflıklar nedeniyle örnek gösterilebilecek bir uygulama olarak nitelendirmekte zorlanıyorum.

Mali kuralın iyi taraflarıyla başlarsak, mali kural kapsamının merkezi yönetim bütçesi ile sınırlı kalmamasını, önemli harcamacı kuruluşlar olan belediyeleri de kapsayan mahalli idareleri içermesini, olumlu buldum. Buna karşılık kuralın KİT'leri kapsamadığı, ancak KİT’lere toplamda borçlanma gereklerinin olmaması kriterinin uygulanacağı anlaşılmakta. Mali kural formülü için seçilen ve 10 yıllık uygulama süresince sabit kalması beklenen parametrelere gelince; söz konusu dört parametreden yakınsama katsayılarını gösteren (y) ve (k) katsayılarının 0.33, hedef kamu açığının % 1 ve reel büyüme hızının orta vadeli ortalamasının % 5 olarak seçildiğini gördük. Bütçe açıklarının uzun vadeli hedeften sapmasının ne hızda geri alınacağını yansıtan y katsayısının 0.33 ile üst sınıra yakın tercih edilmesini olumlu buluyorum. Seçilen katsayı sapmanın 3 yılda geri alınacağını göstermektedir, eğer 0.20 katsayısı seçilseydi sapmanın geri alınması 5 yıla yayılacaktı. Konjonktürün etkisinin hangi hızla kamu açığına yansıtılacağını gösteren k katsayısının da 0.33 ile üst sınıra yakın tercih edildiğini görüyorum. Büyüme karşısında mali taraftan verilecek tepkinin daha sınırlı boyutta kalmasının mali disiplin anlamında daha iyi bir sinyal olacağını düşünürken, bu yüzden daha düşük bir katsayı seçilmesini tercih ederdim. Hedef kamu açığının (a*) % 1 ile önerilen aralığın ortasında belirlendiğini görürken, bunun nötr bir tercih olduğunu düşünüyorum. Aralığın alt sınırına daha yakın bir tercih borç stokundaki düşüşün daha hızlı olmasını getirebilirdi. Büyümenin uzun dönemli ortalamasının (b*) ise % 5 ile üst sınırda tercih edildiği izlenmektedir. Burada Türkiye ekonomisinin kriz sonrası potansiyel büyüme oranının hangi düzeyde olduğu sorusu akla gelmektedir. Çıtanın yükseğe konması hem büyüme yüksek gerçekleştiğinde formülün ima ettiği kamu açığındaki azalışı sınırlayacak hem de büyümenin düşük kalması durumunda kamu açığının daha fazla büyütülmesini getirecektir. Baz etkisinin çok güçlü olduğu bu yıl bile büyüme beklentilerinin halen % 5'e ulaşmamış olması burada daha ihtiyatlı bir tercihi işaret etmekteydi. Bu konuya devam değineceğim...

Oksimoron: Birbiriyle çelişen ya da zıt iki kavramı, anlamı kuvvetlendirmek için birarada kullanmaktır.

Δa = y (a(t-1)–a*) + k (b–b*)

Hazine’nin belirlediği aralıklar ve yapılan tercih
y= 0.20 – 0.33 (0.33)
a*= 0.50 – 1.00 (-1.0)
k= 0.25 – 0.40 (0.33)
b*= 3.50 – 5.00 (5.0)

İlk satış dalgasında W kampına atlayanlar...

Avrupa Birliği’nin oluşturduğu Avrupa Finansal İstikrar Mekanizmasının birliğin geleceğine ilişkin oluşan paniği yatıştıracağı düşüncesindeyim. Hafta sonunda alınan önlemler aslında Yunanistan’a yardımdan çok borç krizinin İspanya ve Portekiz gibi ülkelere yayılmasını engellemeyi amaçlıyordu. Zaten piyasaları aşırı baskı altına alan ve panikleten de bu salgının yayılacağı endişesiydi. Yüksek boyutlu parasal destek bu riski ortadan kaldırmış gibi görünürken, İspanya ve Portekiz’den 18 Mayıs’ta bütçeyle ilgili ek önlemleri sunmalarının istenmesi, Avrupa Merkez Bankası’nın üye ülkelerin devlet tahvillerini satın almasına kapı açılması ve repo fonlamanın vadesinin uzatılması gibi önlemler paketi iyicene güçlü kılmaktadır. Ancak yine de dün piyasalarda gözlenen ilk olumlu tepkinin sonrasını gözlemekte fayda bulunmaktadır. Ekonomide ve piyasalarda yükseliş yönünde gördüğüm ana eğilimin değişmediğini düşünürken, bu tip riskten kaçış dönemlerinin sıklıkla yaşanabileceğini ama ana eğilimi tersine çevirmede yetersiz kalacağını tahmin ediyorum. Yani ilk borsa satış dalgasında W kampına atlayanlardan değilim....

Öte yandan, dün yurtiçinde en önemli gelişme Mart ayı sanayi üretim verilerinin açıklanmasıydı. Aşağıda ayrıntılı değerlendireceğim ama veriler kısaca büyüme ve enflasyon üzerindeki yukarı yönlü risklerin devam ettiğini düşündürdü.

Sanayi üretim endeksi Mart ayında yıllık bazda % 21.1’lik bir artış göstererek, piyasa beklentilerinin ortalaması olan % 19.8’den yüksek gerçekleşti. Yüksek seviyede olan bu artışta, önceki yılın ekonomik krizden kaynaklanan üretim seviyesinin zayıflığı (baz etkisi) etkili olurken, veriyle birlikte açıklanan mevsimsel etkilerden arındırılmış endekste ise aylık % 0.9’lık bir artış gözlendi. Yeni verilerle, kriz sürecinde Mart 2008 - Şubat 2009 arasında toplam % 20.2 düşüş gösteren mevsim ve takvim etkilerden arındırılmış sanayi üretim endeksinin, bu tarihten beri % 17.4 oranında toparlandığını hesaplamaktayım. Bu veriyle birlikte ilk çeyrekte sanayi üretim artışı da % 17.2 düzeyinde gerçekleşti. Bu ise ilk çeyrekte çift haneli büyüme görülmesi ihtimalini arttırırken, 2010 yılı konsensüs üzeri büyüme tahminimle (% 6) de uyumlu göründü. Hatırlayacağımız gibi, Merkez Bankası Reel Kesim Güven Endeksi ve Türkiye imalat sanayi PMI endeksi Nisan ayında da yükselişlerini sürdürmüş ve tarihi yüksek seviyelerine yaklaşmıştı. Kapasite kullanımı da belirgin artış göstermişti. Sanayi üretiminde devam eden toparlanma ile birlikte değerlendirildiğinde, büyüme açısından risklerin yukarı yönlü devam ettiğini söyleyebilirim. Enflasyonda da yukarı yönlü riskler gündemde olduğundan, Merkez Bankası’nın son çeyrek olarak ilan ettiği faiz artırımlarının daha erken gerçekleşme riski geçerliliğini korumaktadır.

İthal krizin ihracat faturası...

Küresel kriz sırasında yurtiçi talebin dış talebe göre daha önemli olduğu büyük ekonomilerden biri olan Türkiye ekonomisinin, sonuç olarak dışsal olan bu şoktan özellikle sanayi üretimi, kapasite kullanımı ve istihdam gibi alanlarda niye bu kadar olumsuz etkilendiği sorusu gündeme geliyor, ancak tatmin edici bir yanıt ortada görünmüyordu. Bu zor günler geride bırakılmış gibi görünse de, ekonomik aktiviteyi olumsuz etkileyen kanalların iyi analiz edilmesinin, ileriki yıllarda da küresel büyüme döngüsü içinde benzer evrelerden geçildiğinde kırılganlığın azaltılmasına katkı sağlayacağını düşünüyorum. Bu bağlamda, tüm etkileşimleri kapsamasa da bu alandaki somut verilere dayanan yeni bir değerlendirmenin Merkez Bankası’ndan gelmesini memnuniyetle karşıladım. Konuyla daha yakından ilgilenenleri Enflasyon Raporu’nda yer alan “Küresel Kriz, Dış Talep Şokları ve Türkiye Ekonomisi” başlıklı analizin tamamını okumaya davet ederken, aşağıda bu analizin önemli tespitlerini özetlemeye çalışacağım.

Analiz, uluslararası ticaretteki daralmanın küresel finans krizi boyunca iktisadi faaliyeti olumsuz etkileyen en önemli etkenlerden biri olduğunu vurgulayarak başlıyor. Gerçekten de, kriz öncesi ortalama yıllık büyümesi % 20 civarında seyreden dünya ticareti 2009’da % 20’nin üzerinde daralma gösterdiği biliniyor. Doğal olarak çok sayıda ülkenin verileri kullanılarak varılan ilk sonuç, milli gelir içerisinde ihracatın payı yüksek olan ülkelerde büyüme hızının, düşük olan ülkelere kıyasla daha olumsuz etkilendiği oluyor. Ancak Türkiye, milli gelirde ihracatın payının düşük olduğu ülkelerden olduğu için (ihracat payı yüksek olan ülkelerde, ihracatın milli gelire oranı ortalama olarak % 68.7, ihracat payı düşük olan ülkelerde ise % 17.5’dir. Türkiye için bu oran % 17 civarında) cevabı başka yerde aramak gerekiyor. Analiz, küresel finans krizinin dış talep kanalıyla Türkiye ekonomisi üzerindeki etkisinin Türkiye’nin ülke sıralamasındaki göreli konumunun ima ettiğinden daha belirgin olduğunun görüldüğünü belirttikten sonra, ihracat pazarlarının dağılımı ile ihracat ürünlerinin kompozisyonunun söz konusu gelişmede belirleyici olduğunun düşünüldüğünü aktarıyor.

Daha açık bir ifadeyle, Türkiye ekonomisinde ihracatın payı görece düşük olmasına rağmen, ihracat pazarlarımızın krizden göreli olarak daha çok etkilenen gelişmiş ülkelerden oluşması ve ihracatımızın kompozisyonunun ağırlıklı olarak küresel ekonominin devresel hareketlerine duyarlı ürünlerden oluşması dış talep şokunun Türkiye ekonomisi üzerindeki olumsuz etkisini belirginleştirmiştir, deniyor. Zira, Türkiye’nin toplam ihracatında, gelişmiş ülkeler, özellikle AB ülkeleri önemli bir paya sahipken, bu pazarlara yapılan ihracat, toplam ihracatın yaklaşık üçte ikisini oluşturmakta ve bu ölçüte göre yapılan sıralamada Türkiye, 105 gelişmekte olan ülke arasında 49. sırada yer almaktadır. Ayrıca, Türkiye’nin büyük ölçüde imalat sanayi ürünleri ihraç eden bir ülke olduğunu, ihracatımızdaki otomotiv, makine-ulaşım parçaları ve demir-çelik ürünlerinin sırasıyla, % 14, % 13 ve % 13 gibi yüksek paylara sahip olması yansıtmaktadır. Türkiye, özellikle otomotiv ve demir-çelik ürünlerinde, 139 ülke arasında, toplam ihracat içinde en yüksek paya sahip olan ilk 10 ülkeden biridir. Dolayısıyla, ağırlıklı olarak yatırım ve dayanıklı tüketim malları ihraç eden ancak ekonomisi içinde ihracatın payı yüksek olmayan diğer ülkeler gibi Türkiye’nin de küresel kriz sürecinde olumsuz dış talep koşullarının etkisinde kaldığı gözlenmektedir.

Enflasyona telekom freni...

Enflasyonda geçen yılın baz etkisi nedeniyle yükseliş devam etti ancak ayrıntılara inildiğinde temel enflasyon eğiliminde rahatlatıcı gelişmeler vardı. Aylık artışın beklentilerin altında kalmasındaki en önemli etken ise, telefon arama ücretlerinde gerçekleşen sürpriz düşüştü. Sabit hatlardan GSM aramalarında gerçekleşen % 11.5 düşüşün TÜFE’ye azaltıcı etkisi 0.25 puan civarında oldu. Bu düşüş aynı zamanda en başta TCMB’nin favori göstergesi (I) olmak üzere çekirdek enflasyon göstergelerindeki yükselişi de sınırladı. Böylece yıllık TÜFE % 9.6’dan % 10.1’e yükselirken, çekirdek (I) yıllık artışı % 5.4’den % 5.7’e sınırlı bir artış gösterdi. Bilindiği gibi, son aylardaki enflasyon dalgalanmasında 2009 yılının Mart ayının ortasında yürürlüğe konan, daha sonra Haziran ayında kısmen ve Ekim ayında tamamen geri alınan geçici vergi indirimlerinin etkisi bulunmaktaydı. Bu nedenle, temel enflasyon göstergelerinde Mart ve Nisan ayında yukarı yönlü, Haziran, Temmuz ve Ekim aylarında ise aşağı yönlü bir etki görülecekti. Örneğin; Merkez Bankası Nisan ayında sadece bu vergi etkisi nedeniyle çekirdek (I) göstergesinin yıllık değişiminin 0.8 puan artış göstermesini beklediğini Enflasyon Raporu’nda vurgulamıştı. Dolayısı ile, çekirdek artışının sınırlı kalmasının TCMB’yi de biraz olsun rahatlattığını söyleyebiliriz.

Et fiyatlarındaki yükselişin Nisan ayında da devam ettiği gözlenirken, bu nedenle işlenmemiş gıda fiyatlarının yıllık artışının % 18.9’a yükseldiği izlendi. Buna karşılık, işlenmiş gıda fiyatları yıllık artışı % 3.6’ya geriledi. Et fiyatlarının TÜFE içindeki ağırlığı % 4.9 civarındadır. Buradaki artışın yıllık enflasyona katkısı Mart sonunda 1.7 puan olarak TCMB tarafından açıklanmıştı. Bu son yükselişle katkının 2 puana yaklaştığını düşünüyorum. Bu nedenle önümüzdeki aylarda hükümet tarafından alınan et ithalatı kararının fiyatlara ne ölçüde yansıyacağı buradan enflasyona yansıyacak düşüş açısından önem taşımaktadır. Üretici fiyatlarındaki sert artışın ise büyük ölçüde tarım fiyatlarından kaynaklanması nedeniyle gıda grubu dışında tüketici fiyatları açısından büyük bir baskıya işaret etmediğini düşünüyorum.

Böylece ekonomideki canlanmanın hız kazanmasına rağmen enflasyon görünümünün Nisan ayında göreceli bir iyileşme gösterdiği söylenebilir. Yıllık enflasyonun önümüzdeki aylarda % 10 seviyelerinde seyredeceğini ve yılın 4. çeyreğine kadar yüksek seviyelerde kalacağını düşünüyorum. Baz etkisinin yılın son çeyreğinden itibaren olumlu yönde etkili olmasıyla TÜFE’nin yıl sonuna doğru % 8.0 seviyesine gerilemesi de söz konusu olabilir. Hatırlanacağı gibi, Merkez Bankası’nın yılın son çeyreğine kadar faizleri düşük seviyelerde bırakma yönündeki kararlı tutumu sebebiyle ilk faiz artırımının Ekim’de başlayacağı ve 2010’un tamamında artırımların 150 baz puan olacağı yönündeki orijinal tahminime geri dönmüştüm. Nisan ayı enflasyonu da Merkez Bankası’nın bu yöndeki görüşünü destekler niteliktedir. Enflasyonun temel eğilimi önümüzdeki aylarda da ekonomideki ısınmaya rağmen görece düşük seviyelerde kalmaya devam ederse Merkez Bankası’nın tahminleri doğrultusunda, yılın son çeyreğine kadar faizleri düşük tutması imkan dahilinde olacaktır.

Gevşek mi, sıkı mı? Nerden baktığına bağlı...

Merkez Bankası Nisan ayı ortasında bir yandan para politikasında duruş değişikliğine (faizler “uzun süre” sabit derken “bir süre” sabit dedi) giderken bir yandan da bankacılık sistemine sağladığı likidite desteklerinden çıkış stratejisini açıklamış ve kriz sırasında uyguladığı gevşek para politikasının normalleşmesi yolunda ilk adımları atmıştı. Daha sonra bu doğrultuda, likidite desteklerinden çıkışı hemen uygulamaya başlamış, haftalık ve üç aylık repolarla bankacılık sistemine sağlanan TL fonlama hızla azaltılmaya başlanarak yaklaşık 20 mlr TL düzeyindeki fonlama kısa sürede 13 mlr TL’ye geriletilmişti. Ayrıca, kriz sırasında Aralık 2008’de iki puan indirilen yabancı para zorunlu karşılık oranları da yarım puan artırılarak yaklaşık 700 mn dolar döviz likiditesi çekilmişti. Bu açıklamalar ve gelişmeler Merkez Bankası’nın para politikası faiz kararlarında da daha erken davranacağı gibi bir beklenti yaratmış ve bono faizlerinde yılın en yüksek seviyelerinin görülmesini getirmişti.

Bu hafta ise, Merkez Bankası’nın bu algılamaları değiştirecek nitelikte hamleleri izlendi. İlk olarak Banka, Yunanistan ve Portekiz kredi notu indirimlerinin ertesi gününde repo fonlama miktarını tekrar yükselterek finansal istikrara öncelik verdiğini gösterdi. Oysa, Merkez Bankası’nın strateji belgesinde yer alan grafikten çıkardığımız sonuç, repo fonlamasının Mayıs ayında 12-14 mlr TL aralığında seyredeceği, Haziran sonunda ise 8 mlr TL’ye gerileyeceği şeklindeydi. Ancak repo fonlamasının bu seyrini değiştirip değiştirmeyeceği, ya da daha genel olarak çıkış stratejisindeki diğer unsurları geciktirip geciktirmeyeceği, finansal piyasalardaki gelişmelere bağlı gibi görünmektedir.

İkinci olarak da, yaz aylarına çekilen faiz artırımı beklentisine rağmen Enflasyon Raporu kapsamında faizlerin son çeyrekte artırılmaya başlanacağı mesajını verdi. Raporda, 2010 enflasyon beklentisi % 6.9’dan % 8.4’e yükseltilirken, buradaki 0.4 puanlık artış daha güçlü bir büyümeden, 0.15 puanı petrol fiyatlarından, 0.55 puanı gıda fiyatlarından ve 0.4 puanı ise sigara ve alkollü içeceklerdeki vergi artışlarının etkisinin beklentilerden yüksek gerçekleşmesinden kaynaklanmıştı. 2011 için yıl sonu enflasyon beklentisi ise 0.2 puanlık sınırlı bir artış ile % 5.4’e revize edildi.

Merkez Bankası, kamu maliyesinin beklenenden daha gevşek olması veya enflasyon beklentilerinin etkisinin daha fazla olması gibi durumlarda erken faiz artırabileceğini söylemiş olsa da, rapordaki genel görünümün piyasaların beklentisinden daha iyimser olduğunu gözlüyorum. Yüksek enflasyon beklentileri, talep koşullarının iyileşmesi ve yukarı yönlü enflasyon risklerini dikkate aldığımda, bu para politikası yaklaşımının biraz gevşek algılanabileceğini düşünüyorum. Ancak, Banka’nın bu yöndeki kararlı tutumu sebebiyle faizler için sen başındaki orjinal tahminim (ilk faiz artırımının Ekim’de başlayacağı ve 2010’un tamamında artırımların 150 baz puan olacağı yönünde) doğru çıkacak gibi görünüyor. Dikkat edilecek bir nokta da 50 baz puanlık ek bir artışın da, önümüzdeki aylarda gösterge alınacak kısa vadeli faizin, gecelik faiz oranlarından haftalık repo oranlarına değişiminden kaynaklanacağı, ancak teknik olarak parasal sıkılaştırma anlamına gelmeyeceğidir. Yani, önce haftalık repo faizi teknik faiz sürecinin bir kaç ay içinde tamamlanmasıyla % 7 olacak, sonra bu yeni gösterge 150 baz puan artışla yılı % 8.5 seviyesinde kapayacaktır.

Güvercin görünümlü şahin...

Öncelikle elimde olmayan nedenlerle yazılarıma bir süre ara verdiğim için bu blogun okurlarından özür dileyerek başlamak istiyorum. Ben de Volkan kurbanı olup, üç gün diye planladığım Londra seyahatini zorunlu olarak sekiz güne uzatmak zorunda kaldım. Her ne kadar ekonomi ve piyasa gelişmelerini teknoloji sayesinde izleyebildiysem de, yazılarımda alışmış olduğunuz bilgi içeriğine ve analiz-sentez gücüne uzaktan yazacağım yazılarla ulaşamayacağımı düşündüğümden, yazı göndermemeyi tercih ettim. Bugünden itibaren bu açığımı kapatmaya çalışacağım. Gerçi, bu zorunlu ara öncesi yazılarımda Merkez Bankası’nın Para Politikası Kurulu toplantısında ve bir gün sonra açıklayacağı çıkış stratejisinde bahsettiğim tüm unsurların gerçekleştiğini görmek biraz olsun yükümü azaltmıyor değil... Gerçekten de, son yazımın yayınlandığı tarihten sonra geçen on günün bence en önemli gelişmesi, Merkez Bankası’nın para politikası duruşunda yaptığı değişiklikler ve çıkış stratejisini uygulamaya başlamasıydı.

Merkez Bankası, bu hafta Perşembe günü yayınlayacağı Enflasyon Raporu’nda detaylandıracağı duruş değişikliğini ve olağanüstü likidite desteklerini nasıl geri çekeceğini, 13 ve 14 Nisan’daki toplantılarda aktarmaya çalıştı. Bunların getirdiği sonuç, daha sıkı bir parasal duruş oldu. Bu gelişmelere ilk piyasa tepkisinin Merkez Bankası hala “dovish” (*) şeklinde olmasını ise anlamakta güçlük çekiyorum. Herhalde ani bir faiz artışı korkusunun boşa çıkmasının getirdiği rahatlamadan kaynaklanıyordu. PPK toplantısında faizler için kullanılan “uzun bir süre sabit” ifadesinin “bir süre sabit” şeklinde değiştirilmesi açık bir şekilde bir kaç ay içinde (muhtemelen Temmuz ayında) faiz artırımına gidileceğini yansıtıyordu. “Faiz oranlarının bir süre daha mevcut düzeylerde tutulması ve uzun süre düşük düzeylerde seyretmesi” cümlesinin Enflasyon Raporu’nda da aynı şekilde yer alacağını düşünüyorum. Elbette, bu görünümü destekleyecek daha yüksek enflasyon ve daha düşük üretim açığı tahminleriyle beraber...

Likidite desteklerinden çıkış stratejisi ise hemen uygulanmaya başlandı. Haftalık ve üç aylık repolarla bankacılık sistemine sağlanan TL fonlama hızla azaltılmaya başlandı ve yaklaşık 20 mlr TL düzeyindeki fonlama kısa sürede 14 mlr TL’ye geriletildi. Fonlamada inilen bu noktanın çok daha fazla altına inilmesini ise beklemiyorum. Bugün ise kriz sırasında Aralık 2008’de iki puan indirilen yabancı para zorunlu karşılık oranları yarım puan artırılarak yaklaşık 700 mn dolar döviz likiditesi azaltılmış oldu. Bu adımları Haziran’da teknik faiz indiriminin takip etmesini ve yeni gösterge faizin haftalık repo ihalelerinde TCMB’nin ilan edeceği faizin olmasını bekliyorum.

(*) Dovish: İngilizce’de güvercin anlamına gelen bu sözcük, para politikasında gevşek duruşu tercih eden Merkez Bankaları için kullanılır. Bunun tam tersi yöndeki eğilimi ise, hawkish yani şahin sözcüğü temsil eder.

Kötü günde harca, iyi günde biriktir...

Küresel krizden en olumsuz etkilenen makro göstergelerimizin başında bütçe dengeleri gelmektedir. Bir yanda, özellikle 2009 yılının ilk çeyreğinden itibaren alınan geçici vergi indirim kararları ve harcama artışı şeklinde yansıyan tedbirler, diğer yanda zayıf ekonomik aktiviteden olumsuz etkilenen dolaylı vergi tahsilatı ve işsizlik artışından zarar gören sosyal güvenlik prim tahsilatları gibi nedenlerle, bütçe performansı hızlı bir şekilde bozulmuştur. Bu doğrultuda, 2001 krizinden bu yana GSYH’ya oranla en büyük bütçe açığının ve ilk faiz dışı açığın verildiği yıl 2009 olmuştur. Bardağın dolu tarafında ise, konjonktüre uygun olarak bütçedeki tahribatı resesyonun yıkıcı etkilerini sınırlamanın ve bu döngüden çıkışın altyapısını hazırlamanın bir maliyeti olarak görülmesi vardır. Türkiye de bu lehte algılamanın yarattığı fırsatı kaçırmamış, belki de tarihte ilk kez döngü karşıtı para ve maliye politikasını beraberce uygulamıştır. Ekonominin dipten dönmesiyle beraber her iki politikanın aşağı yönlü esnekliğinde sona gelinmesi de benzer tarihlerde olmuş, Kasım 2009’da faiz indirimlerine ara verilirken, Aralık 2009’daki vergi artırımları bütçe performansının dönüm noktası olmuştur. Önümüzdeki dönemde ise, her ne kadar toparlanmanın gücü ve kalıcılığı konusundaki belirsizlikler sürse de, olağanüstü koşulların bu politikaları getirdiği noktadan daha normal bir noktaya doğru gidiş devam edecektir. Bu bağlamda, normalleşme yolunda Merkez Bankası’nın bu hafta ilk adımları attığı izlenmektedir.

Maliye politikasındaki normalleşmenin başladığından emin olmam için ise, son aylardaki olumlu bütçe performansına rağmen bazı önemli testlerin geçilmesi gerektiğini düşünüyorum. Bunlar, yapısal (mali kural) ve konjonktürel (beklenenden güçlü büyümenin oluşturacağı mali alanın kullanımı) alanlarda olacaktır. Yapısal alanda, ilk çeyrek sonunda yasalaşması taahhüt edilen mali kural, TBMM’nin yoğun siyasi gündeminde arka plana itilmiş gibi görünmektedir. Konjonktürel alanda ise, bu yılın iddialı olmayan bütçe hedeflerine ulaşılması şu an oldukça kolay gibi görünse de 2011 ortalarında gerçekleşecek genel seçimler öncesinde ekonomik toparlanma sayesinde oluşan bu mali alanın, harcama artışlarına dönüştürülmesi riski devam etmektedir.

Mali disiplinin esas göstergesi faiz dışı harcamaların kontrol altında olduğu gibi bir görüntü vermesidir. Bu verilerden, son dönemdeki iyileşmenin esas olarak gelir tarafından kaynaklandığı, faiz dışı harcamaların ise bütçenin kötü performansı sırasında ulaştığı yüksek seviyelere yakın kaldığı izlenmektedir. Aralık sonu itibarı ile bu tür harcamaların GSYH’ya oranı % 22.5 ile şimdiye kadar görülen en yüksek değerine çıkmış, ilk çeyrek sonunda ise % 22.2’ye hafif gerileme göstermiş ancak kriz öncesi dönemdeki % 18 civarındaki ortalamasının çok üzerine yerleşmiş görünmektedir. Dolayısı ile, son dönemde ekonomik aktivitede görülen toparlanmayla sağlanan gelirlerdeki iyileşme, bütçenin orta-uzun vadeli performansı açısından çok rahatlatıcı olmamaktadır. Zira, büyümenin çok güçlü olduğu yıllar dahil gelirlerin GSYH’ya oranla ulaştığı en yüksek seviye % 21.5 olarak görünmektedir ki, harcamalardaki eğilim kırılmazsa bu bana % 0.5-1.0 civarındaki faiz dışı açığın altına kalıcı olarak inilmesinin zor olacağını düşündürtmektedir. Faiz dışı harcamaların yüksek seyretmesi, mevcut konjonktürde savunulması çok zor olmayan bir tercihin sonucudur. Zor olan, bu eğilimin, bir süre daha kırılgan seyredebilecek ekonomik aktivite görünümü altında tersine çevrilmesi olacaktır. Harcamaların henüz kontrol altına alındığı gibi bir görüntü sergilememesi (faiz dışı harcamaların en önemli kalemleri cari transferler ve personel giderleri geçen yılın ilk çeyreğine göre % 14.6 ve % 11.9 artmış) yapısal çözüm gereğine işaret ederken, bütçede her tedbir gereği ortaya çıktığında, dolaylı vergilere başvurulması mali uyumun kalitesi açısından iyi bir görüntü vermemektedir.