Hürriyet Daily News'ta bugün yayınlanan köşe yazım...

Merkez Bankası'nın aldığı kararlar sonrası gerçekleştirdiği son dönem iletişimine ilişkin değerlendirmelerim.

Enflasyonu önce doğru ölçelim, sonra çaresine bakarız...

Merkez Bankası’nın işi finansal istikrara yönelik aldığı tedbirlerle bitmemektedir. Bir yandan da, esas misyonu olan fiyat istikrarı konusunda, geçtiğimiz hafta içinde yayınlanan üç ayrı çalışma aracılığıyla Türkiye’de enflasyonun ölçülmesinde yaşanan sorunlara dikkat çekmekte ve bunlara çözüm önerileri getirmektedir. Bunlardan ilk ikisi, işlenmemiş gıda fiyatlarındaki oynaklığa yol açan faktörlere değinmektedir.

İlk çalışmada, oynaklık getiren yapısal faktörler (üretimin iklim koşullarına bağımlı olması, bilgi alt yapısının yetersizliği, aracı sayısının fazla olması, tarım sektörüne yönelik kamu desteklerine dair belirsizlikler, düzenleme ve denetim/gözetim yapısındaki yetersizlik, tarımsal üretimin bazı bölgelerde yoğunlaşması ve dış talepteki dalgalanmalar) net bir şekilde sunulmuştur. Taze meyve-sebze fiyatlarının TÜFE endeksine yansıtılmasında TÜİK tarafından kullanılan yönteme alternatif getiren ikinci çalışma ise çok ses getireceğe benzemektedir. Bilindiği gibi, TCMB’nin 2006-2009 dönemini içeren önceki çalışmalarında, Türkiye’de aylık gıda fiyat değişimlerinin AB-27’dekine oranla yaklaşık 4 kat daha fazla oynak olduğu, işlenmemiş gıda fiyatları için bu farkın 6 kata kadar çıktığı ve Türkiye’nin AB-27 ülkelerinin tümünden daha yüksek bir aylık işlenmemiş gıda fiyat değişkenliğine sahip olduğu belirtilmekteydi. TCMB, oynaklığın bir nedeninin de TÜİK tarafından tercih edilen yöntem olduğunu vurgulamakta ve bu yöntemin değiştirilmesi yönünde mesaj vermektedir. TCMB, Türkiye’de mevcut TÜFE hesaplamalarında değişken ağırlık sistemi kullanıldığını, buna göre, taze meyve-sebze ile bazı giyim ürünlerinin TÜFE içerisindeki ağırlıklarının, Hanehalkı Bütçe Anketi (HBA) verilerine göre bireylerin belirli ay içerisindeki tüketim kalıplarını yansıtacak şekilde her ay farklılık gösterdiğini belirtmektedir. Uygulamada, örneğin, bir yaz meyvesi olan karpuzun TÜFE içerisindeki ağırlığı Haziran-Eylül ayları arasında yüksek değerler alırken, bu aylar dışında kalan sekiz ay boyunca sıfır olarak alınmakta ve bu ürün endeks hesaplamalarına dâhil edilmemektedir. Bu doğrultuda, değişken ağırlık yaklaşımıyla ilgili temel sorunun, endekste görülen değişimlerin fiyat değişimleri dışında, ağırlık değişimlerinden de önemli ölçüde etkilenebilmesi olarak saptandığı izlenmektedir. Başka bir ifadeyle, endeks değeri, fiyatların sabit kaldığı iki dönem arasında ağırlık yapısına bağlı olarak değişebilmektedir. Bu nedenle, aylara göre değişen ağırlıkların doğru belirlenmesinin oldukça önemli olduğu vurgulanmakta, oysa TÜİK’in ağırlıkların belirlenmesinde HBA’nın son üç yıllık ortalamalarından yararlandığını ve HBA’nın en güncel verisinin ise ağırlıkların geçerli olduğu yılı iki sene geriden takip ettiği aktarılmaktadır. Yöntemin getirdiği diğer sorun ise, belirli bir ay için göreli ağırlığı yüksek olan ürünlerden birinin fiyatındaki aşırı hareketin, diğer ürünlerin fiyat hareketlerini gölgeleyebilme olasılığı olarak belirtilmiştir. Böylece her ay yüksek oynaklık gösteren az sayıdaki ürün, grup fiyatlarının genel seyrine egemen olmaktadır. Çalışmanın sonuç kısmında ise, değişken ağırlık sisteminin, mevsim ürünlerine daha yüksek ağırlık vererek oynaklığın fiyat endeksini yüksek bir oranda etkilemesine yol açtığı, sabit ağırlık sisteminde ise, oynaklığın ağırlık yapısından kaynaklanan kısmının kontrol altına alınabildiği belirtilerek, incelenen dönemde işlenmemiş gıda fiyatları oynaklığının bir kısmının sabit ağırlık sistemi ile azaltılabileceğine dikkat çekilmektedir.

Diğer çalışmanın amacı ise, hanehalkının gelir düzeyinin artmasına bağlı olarak daha kaliteli tüketim malları satın almayı tercih etmesinin tüketici fiyatları enflasyonu üzerindeki etkisini araştırmak olarak verilirken, hanehalkının daha kaliteli tüketim malları satın almayı tercih etmesinin, özellikle yüksek büyüme sergileyen gelişmekte olan ülkelerde kalite değişimlerinin fiyat endekslerine yansıtılmasındaki güçlükler nedeniyle enflasyonun gerçekte olduğundan daha yüksek ölçülmesine neden olabildiği belirtilmektedir. Söz konusu çalışmada, 2003 ile 2008 yılları arasındaki TÜİK Hanehalkı Bütçe Anketleri ve tüketici fiyatları kullanılarak Türkiye’de 51 ürün için ortalama kalite artışları ve enflasyon yanlılığı tahmin edilmiştir. Çalışmanın sonuçlarına göre, seçilen dönem ve ürünler için Türkiye’de yıllık ortalama kalite artışı yüzde 4 civarındadır. Söz konusu ürünlerdeki kalite artışından kaynaklanan ek fiyat artışı ise yaklaşık yüzde 2 puan olarak hesaplanmıştır. Bu çalışmada kullanılan ürünlerin TÜFE sepeti içindeki payının incelenen dönemde yaklaşık olarak yüzde 28 olduğu göz önünde bulundurulduğunda, incelenen ürünler için ölçülen yüzde 2 puanlık kalite yanlılığının TÜFE’ye yansımasının yüzde 0.57 puan olduğu tahmin edilmektedir. Öte yandan, çalışmada veri yetersizliği nedeni ile incelenememesine karşın, TÜFE’nin diğer alt kalemlerinde de (gıda, sağlık ve eğitim alt kalemleri için tüketiciler gelir ve servet düzeyleri arttıkça, aynı grupta yer alan daha kaliteli ürünlere yönelebilirler) benzer biçimde kalite yanlılığının olduğu düşünülmektedir. Bu nedenle, hesaplanan yüzde 0.57 puanlık kalite yanlılığının TÜFE için bir alt sınır olarak düşünülmesi gerektiği vurgulanmıştır.

Sonuç olarak, Merkez Bankası elindeki tüm politika araçlarını devreye sokarak, şu ana kadar alınan ve ileride alınacağı açıklanan önlemler sayesinde cari açığın 2011’de Orta Vadeli Program’da belirlenen hedeflerle (42.2 mlr dolar, GSYH’nin % 5.4’ü) uyumlu hale gelmesini beklemektedir. Buna karşılık gelen kredi artış hızı ise en fazla % 25 olarak verilmiştir. Kararların alınma hızı ve dozu, kredi artış hızındaki gelişmelere ve bahsedilen örtülü cari açık hedefine ne ölçüde yaklaşılacağına bağlı olacaktır. Merkez Bankası fiyat istikrarını da boşlamamakta, manşet enflasyonu dalgalandıran işlenmemiş gıda fiyatlarındaki oynaklığa yönelik çözüm önerileri getirmektedir.

Hürriyet Daily News'taki Köşe Yazım...

Bu haftaki yazımda TCMB'nin son dönemde aldığı kararları değerlendirdim..

Çok Zorlu, Çok Zorunlu...

Merkez Bankası, ekonomi gündemine damgasını vurmayı geçen hafta da sürdürdü. Banka tarafından yayınlanan 2011 Yılı Para ve Kur Politikası duyurusu, özellikle alternatif politika araçlarının önümüzdeki dönemde nasıl kullanılacağına ilişkin önemli bilgiler içeriyordu. Uzun metnin temel mesajı ise bence, yeni konjonktürde para politikası duruşunun sadece politika faizinin seviyesi tarafından değil, likidite yönetimi ve zorunlu karşılıklar gibi diğer politika araçlarının tümünün bileşimi tarafından belirleneceği, enflasyon görünümü değerlendirilirken alınan bütün tedbirlerin net etkisinin hesaba katıldığı cümlesiydi.

TCMB, bu cümleyle özellikle politika faizi indirimi nedeniyle para politikasının gevşetildiği gibi bir algılama oluşmasını engellemeye çalışırken, alınan kararlara bakış açısı olarak bütüncül bir yaklaşımın gereğine işaret ediyordu. Zorunlu karşılıklarla ilgili 2011’deki olası yol planını ise şu şekilde veriyordu;
1) Özellikle daha kısa vadeli yükümlülükler için belirlenmiş olan zorunlu karşılık oranları iç ve dış gelişmelere bağlı olarak kademeli şekilde artırılmaya devam edilebilecektir.
2) Türk lirası cinsi mevduat dışı yükümlülüklerden (Bankalara borçlar, tahvil ve diğer menkul kıymet ihraçları) uygun görülenlerin vadelerinin uzamasını teşvik etmek amacıyla ayrı bir çalışma yapılacaktır. Kullanılacak araç ise yine zorunlu karşılık oranı olacaktır.
3) Yabancı para cinsi zorunlu karşılık oranları aktif olarak kullanılmaya devam edilebilecek, zorunlu karşılığa tabi yükümlülüklerin kapsamı genişletilebilecek, zorunlu karşılık oranları yükümlülüklerin niteliğine ve vadelerine göre farklılaştırılabilecektir. Bu çerçevede, bankacılık sistemi bilanço dışı yükümlülükleri (gayrinakdi kredi ve yükümlülükler, teminat mektupları, akreditifler, türev finansal araçlar) dikkatle izlenecektir. Bu kapsam değişikliğinin özellikle yabancı bankalarla yapılan swap işlemlerini içerecek şekilde olması beklenmektedir.

Merkez Bankası’nın işi tüm bunlarla da bitmemektedir. Bir yandan da, esas misyonu olan fiyat istikrarı konusunda, geçtiğimiz hafta içinde yayınlanan üç ayrı çalışma aracılığıyla Türkiye’de enflasyonun ölçülmesinde yaşanan sorunlara dikkat çekmekte ve bunlara çözüm önerileri getirmektedir. Bu konuya devam edeceğim...

Merkez’e Güven, Gerisini Merak Etme Sen...

Merkez Bankası’nın, fiyat istikrarı kadar önem verdiği finansal istikrara yönelik en önemli tehdit olarak görünen cari açıktaki artışa karşı harekete geçtiği izlenmektedir. TCMB, bu yönde harekete geçmesinin tetikleyicisi olarak gelişmiş ülkelerdeki ek parasal genişleme kararlarını göstermekte ve bu durumun yoğun kısa vadeli sermaye girişi ve artan cari açık riskini yükselttiğinden bahsetmektedir. Merkez’e göre, cari açık, ucuz ve bol borçlanma imkanları sonucunda kredilerdeki, iç talepteki ve ithal mal talebindeki hızlanma ve TL’deki reel değerlenme eğiliminin ekonomik temellerle uyumsuz düzeylere ulaşması sonucunda ithal mal talebindeki hızlanma olmak üzere iki kanaldan artmaktadır. Bu doğrultuda, uygulanacak yeni stratejinin çerçevesi, bir yandan faiz dışı araçların (zorunlu karşılık) kredilerdeki ivmelenmeyi önlemek için sıkılaştırılması, diğer yandan kısa vadeli faizlerin kurlardaki değerlenme eğilimini sınırlamak amacıyla kontrollü bir şekilde indirilmesi olarak verilirken, bu durumun cari açıktaki artışa karşı ideal politika bileşimi olarak ortaya çıktığı belirtilmektedir.

Yeni politikanın ana hatları belliyken, politika faizlerinde ne boyutta bir indirime gidileceği ve zorunlu karşılıklarda ne oranda artışa gidileceği gibi konular belirsizliğini korumaktadır. Politika faizlerinin düşebileceği seviye konusunda ölçütün reel faizler olacağını düşünürken, faiz dışı araçlarda izlenecek yol konusunda ilk ipuçlarının TCMB Başkan Yardımcısı Başçı’nın geçen hafta sonunda yaptığı sunumda yer aldığını görüyorum. Bu tedbirlerle ulaşılması hedeflenen ilk amaç, bankaların TCMB dışından sağladığı her türlü fonlamanın vadesinin uzamasını sağlamak olarak görünürken, yanı sıra para ve kredi büyümesini kontrol altına almada yardımcı olması beklenmektedir. Aşağıda ilk olarak bu konuda atılacak olası adımlara ve bunlara ilişkin değerlendirmelerime (parantez içinde) yer verdim.

Vade uzatımına yönelik finansal istikrar tedbirleri; Bu alanda alınacak tedbirler hem mevduatın hem de yabancı sermaye girişlerinin daha uzun vadeye yönlendirilmesini amaçlamaktadır.
- Kısa vadeli mevduat faizlerinin uzun vadeli mevduat faizlerine kıyasla oldukça düşük bir seviyede oluşması amaçlanmaktadır. (Kısa vadeli mevduata uygulanacak farklı ve daha yüksek zorunlu karşılık oranı ile politika faizi indirimleri bunu sağlayabilecektir.)
- Kısa vadeli swap faizlerinin ortalama seviyesinin uzun vadeli swap faizlerine göre daha düşük, oynaklığının ise uzun vadeli faizlere göre daha yüksek seviyede oluşması sağlanacaktır. (Swap faizlerinin para piyasası faizlerinden bir miktar düşük olması normalken, TCMB borçalma faizinin % 1.75’e çekilmesi ve TCMB’nin repo piyasası faizlerinin politika faizinden sapmasına geçici olarak izin vermesi şimdiden böyle bir ortam sağlamıştır)

Para-kredi büyümesini kontrol altına almaya yönelik tedbirler;
- Uzun vadeli faizlerdeki düşüş kısa vadeli faizlerdeki düşüşe göre çok daha sınırlı olmalıdır. (Kredi faizleri için esas önemli olan uzun vadeli faizlerin düzeyidir. Politika faizlerindeki indirimin uzun vadelere aynı ölçüde yansımaması beklenti yönetimi ile sağlanırsa, bu kredi büyümesi açısından sınırlayıcı etkide bulunacaktır)
- Zorunlu karşılıklar öncelikle ve özellikle kısa vadeli yükümlülükler için kademeli şekilde artırılabilecektir. (Mevduatın ortalama vadesi 1 ay civarında olduğundan bu segmente farklı bir oran uygulanması etkili bir tedbir olabilir. Ayrıca zorunlu karşılık kapsamının bankaların repo ile sağladığı fonları kapsayacak şekilde genişletilmesi de düşünülüyor olabilir)
- Cari açığa karşı başarı sağlamak için diğer kurumlarımız da ellerindeki faiz dışı araçları ölçülü ve kademeli olarak sıkılaştırırken her türlü fonlamada vade uzatımını teşvik etmelidirler. (Burada Maliye ve BDDK gibi kurumlara vergi ve diğer enstrümanları bu yönde kullanmaları çağrısı yapılmaktadır.)
- Merkez Bankası kısa vadeli repo fonlama miktarını konjonktürün gereğine göre sıkılaştırıp gevşetmeye devam edecektir. (TCMB bankacılık sistemini haftalık repo ihaleleriyle 20 mlr TL civarında fonlamaktadır. Bu miktarın artırılıp azaltılması gecelik faizlerin dalgalanmasını getirebilmektedir.)

Bahsedilen tedbirlerin bir kısmı zaten uygulanmakta, TCMB’nin yetki alanında olan bir kısmının PPK toplantısı sonrasında uygulanmaya geçtiği görünmekte, kalanların ise ekonomi yönetiminin eşgüdüm ve işbirliği düzeyine bağlı olarak (uzun vadeli tahvil ve eurobond ihraçlarını teşvik amacıyla getirilen yeni düzenlemeler) uygulanacağı anlaşılmaktadır.

Öte yandan, Merkez Bankası, Türkiye’nin risk primindeki belirgin azalmanın, enflasyonda önümüzdeki aylarda görmeyi beklediğim keskin düşüşün (Şubat ayında TÜFE’nin % 5 veya altına gerilemesini bekliyorum) ve güçlenmesi muhtemel portföy girişlerinin faiz indirim için yeterli alanı yarattığını düşünmektedir. Ölçülü olacağı bildirilen indirimin ne boyutta olacağını bence risk primi ile düzeltilmiş reel faiz seviyesi belirleyecektir. Politika faizi sabit tutulduğunda dahi, eğer risk primi ve enflasyon beklentileri geriliyorsa, reel faiz yükseleceğinden para politikası otomatik sıkılaştırılmış olur. Gelecek 12 ve 24 ay enflasyon beklentilerini, Türkiye’nin 170 baz puan düzeyinde olan risk primini kullanarak para politikası duruşunun yılın ilk yarısındaki en gevşek noktasına (2.7 civarı negatif reel faiz) geri gelmesi için bu şartlar aynı kalmak üzere politika faizinin 150 baz puan civarında indirilmesi imkanı yaratmaktadır. Bu bize maksimum indirim imkanını vermektedir. İndirimdeki diğer bir ölçüt ise, finansal sektör politikaları sıkılaştırılırken kısa vadeli faizlerde yapılacak ölçülü indirimin net etkisinin sıkılaştırıcı yönde olması gereğidir. Ancak, ne kadar faiz indiriminin, ne kadar zorunlu karşılık artışı ile dengelenebileceği konusu, net olarak ölçülebilen bir değer olmadığı için, Merkez Bankası’na duyulan güven önemli olacaktır. Son dönemde Banka’nın piyasalardaki kredibilitesinin yüksek olduğunu düşünüyorum ve bu yüzden de bu alanda bir problem doğmasını beklemiyorum.

2011 Yılı Beklentilerim..

Türkiye’nin, kriz sürecinde ekonomisi diğer ülkelere göre daha yüksek boyutlu daraldığı için, toparlanma hızının da yüksek gerçekleştiğini, ancak kriz öncesi üretim seviyelerinin ikinci çeyrek GSYH verilerinde yakalanmasının ardından, toparlanma hızının 2011 yılında yavaşlamasını beklemekteyim. Bu genel görünüm altında;

1) Büyüme: Bu senenin % 8.0 olmasını beklediğim büyümesinin ardından, önümüzdeki sene % 5.0 büyüme öngörüyorum.
2) İstihdam ve İşsizlik Oranı: 2009 yılında % 14.0’e yükselen işsizlik oranının, bu senenin ortalamasında % 11.9’a düşmesini bekliyorum. Buna karşılık, önümüzdeki sene büyüme hızındaki yavaşlama ile birlikte, istihdam piyasasındaki iyileşmenin de yavaşlayacağını tahmin ediyorum. Nüfus artış hızının % 1.5 gibi yüksek bir seviyede olması ve tarımdan diğer sektörlere istihdam kayması yaşanması sebebiyle, önümüzdeki sene işsizlik oranının ancak 0.5 puan gerileyerek % 11.4’e düşebileceğini tahmin ediyorum.
3) Cari Denge ve Finansmanı: Bu sene sonunda 44.9 mlr dolar olarak (GSYH’ya oranla % 5.9) tahmin ettiğim açık, önümüzdeki sene 50.5 mlr dolar seviyesine (GSYH’ya oranla % 5.8) yükselecektir. Cari açık ilk kez bu seviyelere çıkmamaktadır, ancak geçmişte finansmanında ağırlık uzun vadeli sermaye hareketlerindeyken bu kez portföy yatırımlarının payı fazladır. Bence, Türkiye’nin büyümesini sekteye uğratacak gelişmeler olmaz ve ekonomi yönetimi de Orta Vadeli Program’da çizdiği mali çerçeveye sadık kalırsa, Türkiye’nin kredi notu bir kademe daha yükselerek, yatırım yapılabilir ülkeler kategorisine, önümüzdeki sene içerisinde geçecektir. Bunun da Türkiye’nin risk profilini güçlendirerek, uzun vadeli kredi ve doğrudan yatırım girişlerinin güçlenmesini destekleyeceğini düşünüyorum. Bu doğrultuda, cari açığın finansmanı konusunda daha az endişeli olduğumu söyleyebilirim.
4) Enflasyon: Büyümedeki yavaşlama öngörümüz doğrultusunda, enflasyona yönelik görünümün de olumlu tarafta kalmaya devam etmesini bekliyorum. Çekirdek enflasyonun tarihi düşük seviyelerinde olmasının yanı sıra, sene başındaki vergi artışlarının endeksten çıkacak olması ve son dönemde gıda fiyatlarında kısmi bir düzeltmenin başlaması nedeniyle, Kasım’da başlayan düşüşün devam etmesini beklerken, Şubat sonunda yıllık TÜFE’nin % 5 seviyesinin bile altına gerilemesinin mümkün olduğunu düşünüyorum. Ancak bu düşüşün ardından bir miktar yükseliş yaşanmasını ve 2011 sonunda TÜFE’nin % 6.0 seviyesinde yılı tamamlamasını öngörüyorum.

Yukarıda çizdiğim görünüm açısından kritik varsayım, küresel ekonomide toparlanmanın sürmesi ve fon akımları açısından önemli olan risk iştahını olumsuz etkileyecek yeni bir belirsizliğin ortaya çıkmamasıdır. Avrupa’da borç krizi endişeleri ve bölgenin daha büyük ülkelerine yayılma tehlikesi sürerken, ABD’nin de mali sıkılaşmayı ertelemesi, dünya ekonomisinde güçlü, dengeli ve sürdürülebilir bir büyümeyi sağlamak için gerekli olan içsel ve dışsal yeniden dengelenme hareketinin çok yavaş gerçekleşmeye devam etmesini getirebilir. Bu yavaşlık, şu ana kadar kriz sonrası başlayan toparlanmanın güçlü ve dengeli olmasını engellemiş, sürdürülebilirliği konusunda ise hep soru işareti yaratmıştı.

Obama Ateşle Oynama...

Tam da ekonomiler ve piyasalar açısından bu yılın en önemli olayının Fed’in yüklü tahvil alım programı kanalıyla ABD’nin ikinci kere parasal gevşemeye gitmesi olduğunu düşünürken, mali gevşemede de henüz yolun sonuna gelinmediği haberi yeni bir boyut getirmiştir. ABD Başkanı Obama’nın önceki Başkan Bush döneminde gerçekleşen vergi indirimlerini uzatma hatta yenilerini ekleme kararından bahsediyoruz. Bu gelişme, ABD’yi dünya genelinde gözlenen mali sıkılaşma eğiliminden koparmakta, hem parasal hem de mali gevşeme içinde olan tek ülke konumuna getirmektedir. Demokratlar ve Cumhuriyetçiler arasında varılan uzlaşmaya göre, Bush dönemi vergi indirimleri iki yıllığına uzatılırken, emlak vergisi de aynı süre için sabit tutulacak ve istisna miktarı artırılacaktır. Buna karşılık, yakında sona ermesi beklenen işsizlik yardımları 13 ay gibi bir süre uzatılacak, ayrıca istihdamda geçici olarak 2 puanlık vergi indirimi uygulanacaktır. Kongre Bütçe Ofisi’ne (CBO) göre planlanan değişikliklerin maliyeti 500 mlr dolar civarında olacaktır. Ortalıkta vergi kaybının 1 trln dolara kadar ulaşacağı yönünde tahminler de bulunmaktadır. Bu doğrultuda, bütçe açığının GSYH’ya oranının önümüzdeki dönemde de % 9-10 aralığında kalması beklenmektedir. Bu karara piyasaların ilk tepkisi, mali görünümdeki bozulma nedeniyle uzun vadeli ABD tahvillerinden çıkış yani faizlerin yükselmesi şeklinde gözlenmiştir. Analistlerin ilk tepkisi ise büyüme tahminlerini yukarı çekmek şeklinde olmuştur. Böylece, 10 yıllık tahviller % 3.25 ile bu yıl Haziran’dan beri en yüksek seviyesine çıkarken, Euro Bölgesi ile faiz farkının ABD lehine açılması, kısa vadede ABD Doları’na destek vermiştir. ABD tahvil faizinin hızlı yükselmesi, genellikle olduğu gibi, gelişmekte olan piyasalara yönelik risk iştahı açısından olumsuz etkide bulunmuştur. Bu ilk tepkilere karşılık, ABD faizlerindeki yükseliş önümüzdeki dönemde hız keserek daha kademeli gerçekleşir ve gelişmekte olan ülke tahvillerine ciddi bir yansıması olmazsa, ABD’de bu kararlarla güçlenecek toparlanmanın küresel ekonomide toparlanmaya da katkısı olacaktır. Bu ise, büyüme ve enflasyon açısından risklerin yukarı yönlü olması anlamına gelir.

Bugün Hürriyet Daily News'ta yayınlanan köşe yazım...

Hürriyet Daily News'ta bugün çıkan yazıma bu bağlantı üzerinden ulaşılabilir. Bu hafta piyasaları sürükleyen faktörlere göz atarken, büyüme verilerinin ışığında Merkez Bankası'nın verdiği sinyalleri ele aldık.

Gazete yazarlığına dönüşüm...

Bilindiği gibi 6 yıl süren Referans gazetesi köşe yazarlığım Ekim ayında sona ermişti. Yazarlığa, ancak bu kez ingilizce olmak üzere dönüş yapmış bulunmaktayım. İlk yazım 3 Aralık Cuma günü Hürriyet Daily News gazetesinde yayınlandı. Merak edenler "who holds the debt does matter" başlıklı yazıma bu bağlantıyı tıklayarak ulaşabilir. Yazılarım her Cuma düzenli olarak yayınlanacak.

Büyüme gelecek yıl da piyasaları sürükleyecek mi?

Önümüzdeki hafta Cuma günü Türkiye ekonomisinin 2010 yılının üçüncü çeyreğinde ne oranda bir büyüme gösterdiğini öğrenmiş olacağız. Bu veriden sonra son ankette yılın tamamı için % 7’ye kadar yükselen ortalama büyüme beklentisinin yukarı doğru gidişini sürdürmesi çok olası görünüyor. Bunu önemsiyorum, zira bu yıl büyüme beklentilerinin gösterdiği kesintisiz yükselişin piyasaları sürükleyen en önemli faktörlerden olduğunu unutmuyorum. Bana göre, piyasaların ileriye yönelik beklentileri ile piyasalar performansı arasındaki yakın ilişki önümüzdeki yıllarda da önemini korumaya devam edecektir. 2010 yılına girerken % 3.3 düzeyinde olan büyüme beklentisi TCMB’nin son anketinde % 7’ye kadar yükselmiş görünmekte, beklenti çıtasının bu kadar düşük konulmasının verilerin olumlu sürpriz yapması için nasıl büyük bir potansiyel oluşturduğunu hatırlatmaktadır. Bu beklentinin daha gidecek yeri olduğunu düşünsem de, yılın son ayına girerken artık 2011 yılı beklentilerine odaklanmanın zamanının geldiğini belirtmeliyim.

Bu bağlamda, gelecek yıl görünümü açısından, biri lehte biri aleyhte olmak üzere, iki etkiden bahsedilebilir. Olumlu etki, ekonomik aktivite öncü göstergelerinden izlendiği kadarı ile yılın son çeyreğine güçlü bir momentumla girilmiş olunmasıdır ki, bu gücün yeni yıla taşınması ihtimalini artırmaktadır. Teknik olarak ifade edersek, sanayi üretiminin mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış olarak kriz öncesi güçlü seviyelere geri dönmesinin, üretimdeki yıllık artışları yüksek sayılabilecek seviyelerde tutması, denilebilir. Ayrıca, PMI endekslerinden gözlendiği kadarı ile son çeyrekte küresel olarak da bir canlanma gözlenmektedir ve bu canlılığın kalıcılığı açısından önemli bir gelişmedir. Ama elbette, bu destek, son dönemde Avrupa’da borç krizine yönelik endişeler ve Fed’in ek parasal gevşemeyi başlatmasının tüketici ve reel kesim güveninde bir tahribata yol açmaması durumunda gözlenecektir. Olumsuz etki ise, bu yıl en az % 8’e ulaşacağını düşündüğümüz büyümenin gelecek yıl için yaratacağı aleyhte baz etkisidir. Bu bağlamda, 2011 yılı beklentisinin % 4.8 ile ne yüksek ne de düşük sayılabilecek bir seviyede olması, her iki yöndeki sürpriz ihtimalini azaltmaktadır.

Bu nedenle, önemini korusa da büyüme beklentilerinin piyasaları sürüklemede enflasyon beklentilerine güç devredeceği söylenebilir. Bu devir teslime kadar ise, büyüme görünümünü etkileyen veriler ilgi görmeye devam edecektir. Ekonomik aktivite öncü göstergelerinin (kapasite kullanımı, reel kesim güven endeksi, Türkiye PMI endeksi ve tüketici güven endeksi) tamamının yılın son çeyreğinde aktivitede hızlanmaya işaret ettiğinden bahsetmiştik. Hatırlatmak gerekirse, yılın ilk yarısında hem öncü göstergeler hem de üretim verileri güçlü bir büyüme görünümüne işaret etmiş, sonrasında ise Avrupa’daki borç krizi endişeleriyle bir miktar yavaşlama gözlenmişti. Bunun üretime yansıması ise bir düşüşten çok Mayıs-Eylül döneminde yatay bir seyir gibiydi. Nitekim, hangi ülke grubuna baksak mevsimsel düzeltilmiş sanayi üretiminin bu dönemde fazla bir ilerleme kaydedemediğini gördük. Ancak bu durağan seyir Ekim’den itibaren değişecek gibi görünmektedir. Yaklaşık iki ay geriden gelen üretim verilerinde bir ivmelenme görmeyi bekliyoruz. Bu bağlamda, 8 Aralık’ta açıklanacak Ekim ayı sanayi üretim endeksi bu beklentimizin teyit edilmesi anlamında önemli durmaktadır. Geçen yılın aynı dönemine göre, üçüncü çeyrekte % 10, ilk dokuz ayda ise % 13.5 artan sanayi üretiminin, son çeyreğin ilk ayında da % 10’luk bir yıllık artış göstermesini beklemekteyiz. Bu ise bir önceki ayda kaydedilen yıllık artıştan fazla farklı görünmese de, aslında önemli bir ivmelenmeye (mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış aylık artış % 2.4) işaret etmektedir. Bu veriye ilişkin ortalama piyasa beklentisi ise yıllık % 6.1 düzeyinde bulunmaktadır. Haftanın ikinci önemli verisi ise, 10 Aralık’ta yayınlanacak olan üçüncü çeyrek büyüme gerçekleşmeleridir. Beklentimiz % 6.2 düzeyinde bir gerçekleşme yönündedir. Bu civardaki bir gerçekleşme, % 7 ve altında büyüme tahminleri olanların yukarı yönlü revizyonunu gerektirecektir. Zira, ancak büyümenin son çeyrekte % 1.5 ve altında kalması durumunda böyle bir yıllık büyüme söz konusu olacaktır ki, hele de son çeyreğin ilk ayında beklediğimiz üretim artışı olmuşsa, böyle bir olasılık iyice zayıf görünecektir.